Quo vadis, Konjunktur und Aktienmarkt?

verfasst von Cosa, 14.10.2002, 12:09

-->Moin,

ein weiterer interessanter Artikel zum Zusammenhang Konjunktur und diesmal Aktienmärkte aus dem TI vom 10.10.2002

<font size="5">Quo vadis, Konjunktur und Aktienmarkt?</font>

von Thomas A. Spörer, Freier Autor

Heute mit einer Untersuchung zum Zusammenhang von Konjunktur und Aktienmarkt, die überraschende Erkenntnisse brachte..

Vorher aber zum aktuellen KID - und der sieht weiterhin garnicht gut aus. Und wie in den letzten Wochen, liegt dies fast ausschließlich an der miserablen Stimmung. Die"emotionalen Schockwellen", die seit dem September 2001 durch Märkte, Wirtschaft und damit auch durch die Konjunktur-Erwartungen gelaufen sind, schaffen mit ihren"emotionalen Phasenverschiebungen" eine einmalig skurrile Situation.

Im Chart stehen wir jetzt, speziell was Deutschland betrifft, vor einem"nicht stattgefundenen Konjunktur-Aufschwung". Zum Jahresende 2001, als die wirtschaftliche Lage noch am Rande des Abgleitens in die Rezession stand, vermeldeten die emotional geprägten Komponenten der Statistik einen fast euphorischen Stimmungsaufschwung aus reiner Erleichterung über den nicht stattgefundenen Weltuntergang. Jedoch damals fast noch ohne jede reale Grundlage bei den harten realwirtschaftlichen Zahlen.

Inzwischen, wo sich die wirtschaftliche Lage insgesamt um den Nullpunkt und oberhalb der Grenze zu einer echten Rezession stabilisiert hat, ist die kurzfristige Hochstimmung in völligen Katzenjammer und Angst umgeschlagen. Das Tragische dabei ist, daß die jüngsten Zahlen wirklich nicht schlecht sind - nichtmal in Deutschland. Die deutschen Auftragseingänge sind zwar noch nicht berauschend - aber positiv, die Industrie-Produktion deutlich verbessert, ein Anstieg bei den Exporten, dazu eine weiter niedrige Inflationsrate. Die US-Wirtschaft ist längst auf einen moderat positiven Wachstumskurs eingeschwenkt, England glänzt mit niedrigen Arbeitslosenraten, Frankreich, Belgien und einige andere EU-Staaten erwarten ein BIP-Wachstum von deutlich über 2 % - und es herrscht dabei völlig konträr zu den aktuellsten Zahlen eine absolute Weltuntergangsstimmung.

Die deutsche Börse ist im internationalen Vergleich zum krassen Underperformer abgestiegen - und das keinesfalls nur deshalb, weil hier bei der zügigen Abwicklung relativ schnell"Kasse gemacht werden kann". Wir tragen die rote EU-Konjunktur-Laterne - und das zurecht. Denn nirgends wird mit soviel Angst und Hilflosigkeit auf die Anforderungen der sich verändernden Welt reagiert wie in Deutschland. Mit Festklammern an starren Strukturen, Reform-Unwilligkeit und einer schwammig-ängstlichen Haltung zu den aktuellen Problemen und den Herausforderungen der politischen Weltlage, mit immer neuen Steuererhöhungs- und endlosen Problemdiskussionen läßt sich nunmal nichts zum Positiven bewegen - und die internationalen Investoren reagieren darauf natürlich entsprechend.

Das Schiff treibt weiter dahin - dem Eisberg ists egal. Es scheint, als ob speziell die Deutschen das Ende der stabilen und"behüteten" Nachkriegszeit einfach nicht begreifen wollen und sich ängstlich weigern, ihre neue eigene Verantwortung zu tragen, den Veränderungen endlich mit echten Reformen gerecht zu werden und auf die Herausforderungen entschlossen und positiv zu reagieren. Und damit auch die momentane Chance zu nutzen, die sich aus einer Stabilisierung der harten Basisdaten der Wirtschaft zweifelsohne inzwischen ergeben hat. Mit der Erweiterung des Euro-Raums warten neue Chancen, neue Herausforderungen und erhebliche neue Kosten und Probleme auf uns. Deutschland wird durch die Osterweiterung vom"Zonenrandgebiet" zum geografischen Mittelpunkt eines Wirtschaftsraums mit weit über 400 Millionen Menschen werden - doch statt Dynamik, Optimismus und entschlossenem Anpacken herrscht Resignation, Angst und depressive Verstimmung.

Eigentlich eher ein Fall für den Psychotherapeuten - aber das mit durchaus ernstem Hintergrund. Denn solange Klima und Stimmung weiter im Keller verharren, fehlt dem zarten Ansatz zu Stabilisierung und Aufschwung einfach Licht und Wasser zum Wachsen - er droht speziell in Deutschland schlicht am eisigen Klima einzugehen. Die KID-Vorlaufkomponenten verschlechtern sich langsam wieder, der"harte KID" aus realwirtschaftlichen Daten schwächelt nach wie vor knapp oberhalb der Pullbacklinie vor sich hin, hat aber den emotionalen Absturz im KID bisher noch nicht nachvollzogen. Wenn der momentane Pessimismus jedoch weiter anhält, wird die Chance verspielt und ein erneutes Abgleiten in die Rezession völlig unnötigerweise wieder wahrscheinlicher - mindestens aber nochmal ein einzelnes Quartal"unter Null" und die Fortsetzung des depressiven deutschen Flatliners. Damit verbunden reduzieren sich natürlich auch die Chancen auf in der Breite verbesserte Unternehmensgewinne und in der Folge eine deutlichere und längere Erholung am Aktienmarkt.

Was fehlt im Land ist einfach bessere Stimmung. Dieser Impuls könnte durch eine Bodenbildung im Aktienmarkt erfolgen - die technische Analyse zeigt, daß hier aktuell ebenfalls eine gewisse Chance besteht, falls die Anleger wieder Vertrauen in den deutschen Markt gewinnen. Die wirtschaftlichen Basisdaten legen dies nahe, falls die miese Stimmung nicht wiederum als sich fortsetzender Selbstläufer zu erneut schlechteren Zahlen führt. Fazit daher heute die eher bange Frage: Quo vadis, deutscher Michel?


Damit zum 2. Teil der Untersuchung, diesmal"Konjunktur und Aktienmarkt".

Eine kurze Anmerkung vorab: Zuerst die Frage, warum wird im Euroland noch ein"deutscher" KID berechnet? Einfache Antwort: Euroland-Konjunkturdaten werden leider meist viel zu spät veröffentlicht, sind teils bis zur Verflachung"harmonisiert" und besitzen wegen der Erweiterungen der Euro-Zone oft noch keine ausreichende Daten-Kontinuität.
Warum gibt es den KID nicht in längerer Zeitreihe? Ebenso einfach, auch hier fehlt durch die Wiedervereinigung bei vielen Zeitreihen eine sinnvolle Datenkontinuität. Erläuterungen zum KID-Konzept sowie die Untersuchungen zu Konjunktur und Renten- sowie Aktienmarkt finden sich in Kürze auch im"Know How Bereich" unter dem Stichwort"Ã-konometrie" (Link wird hier eingefügt). Damit ist der"Einführungsteil" abgeschlossen - zukünftig gibt es 14täglich zum KID wieder den regelmäßigen Kommentar einschließlich aktuellen Hinweisen für Aktien- und Rentenmarkt.

Und damit der folgende Text nicht mißverstanden wird: es geht NICHT darum, allein mit einem Konjunktur-Indikator den deutschen Aktienmarkt handeln zu wollen. Aktienmärkte verhalten sich oft nicht rational - und es geht hier darum, in erster Linie die"irrationalen Divergenzen" herauszufinden und damit deutlich mehr Sicherheit in die eigenen Investments zu bringen. Speziell in unsicheren Phasen sowie bei Übertreibungen ist diese"Vorkenntnis der möglichen wirtschaftlichen Zukunft" von entscheidender Bedeutung. Im praktischen Handel bedeutet dies in erster Linie Risiko-Management, wie die letzten 2 Jahre überdeutlich zeigen. Die Konjunktur gibt hier keine reine Timing- sondern vielmehr eine wichtige Tendenz-Information. Denn die grundlegende BASIS von Aktienkursen wird trotz aller zwischenzeitlichen kurzfristigen Bewegungen immer die zukünftige Entwicklung der Gesamtwirtschaft und damit der Unternehmensgewinne und Ertragsaussichten bleiben. Dies ist auch eine deutliche Lektion der letzten 2 Jahre.

Teil 2: Investieren am Aktienmarkt mittels Konjunkturzyklen

Beim Aktienmarkt zeigt sich wiederum auf den ersten Blick eine Korrelation zur Konjunktur. Zwar laufen bei den im Beobachtungszeitraum entstehenden V-förmigen Erholungen die Aktienmärkte mit ihrem Tiefpunkt häufig voraus - speziell wenn es sich um die technische Erholung nach einer scharfen Baisse oder einem kurzen Crash handelt. Hier ist die Verhaltensstruktur vieler Anleger maßgeblich: da meist erst zum Ende einer Konsolidierung oder Baisse massiver abverkauft wird (Sell-Off) - was dann sofort wieder antizyklische Investoren auf den Plan ruft. Diese kurzfristig hohe Transaktionsgeschwindigkeit überfordert jeden auf Monatsdaten beruhenden Indikator. Allerdings dürften die seit längerem gewohnten"V-förmigen Sofort-Erholungen" nun auch erstmal für einige Zeit Geschichte sein.

Sehr viel interessanter ist jedoch das Bild bei einem beginnenden Konjunkturabschwung - denn hier zeigt fast immer die Konjunktur den Vorlauf und damit die zukünftige Richtung an, während die Anleger noch in Euphorie schwelgen oder erst zögernd an ihren Investments zu zweifeln beginnen. Die Konjunkturentwicklung stellt hier also regelmäßig ein wertvolles Warnzeichen für den Aktienmarkt dar. Ob die Aktien bei einem Konjunkturabschwung nur stagnieren oder früher oder später einbrechen, hängt offenbar mit von der Stärke der vorangegangen Aufwärtsbewegung ab.

Das Jahr 1993 bringt zunächst eine Hausse - zu deren Einstieg konjunkturell rechtzeitig geklingelt wurde. Mit der auf hohem Niveau stagnierenden Konjunktur folgt eine zähe und lange Seitwärtsbewegung. Der kurze Einbruch Frühjahr 1995 wird vom KID rechtzeitig angezeigt - falls man sich nicht schon vorher entnervt langsam zurückgezogen hat. Nach dem erfolgreichen Überwinden der 2000er Marke legt der DAX von 1994-1996 eine lange Konsolidierungspause ein und überwintert den kurzen Konjunkturabschwung mehr oder weniger in der Waagrechten - ein müder Tradermarkt.

Obwohl der folgende Konjunkturaufschwung grünes Licht gibt und schnell Dynamik entwickelt, reagiert der Markt nur sehr träge und bietet damit lange Gelegenheit zum Einstieg. Erst zum Jahreswechsel 1996/97 gewinnen auch die Aktien an Fahrt, die erst mit den Turbulenzen der Russland- und Emerging Market-Krise wieder ins Stocken gerät. Hier folgt kurz darauf bereits der nächste konjunkturelle Wendepunkt. Doch der Markt, der so lange mit der Reaktion auf den Aufschwung gezögert hatte, setzt dies nun ebenso verzögert mit einer Wiederaufnahme und Fortsetzung des Haussetrends gegen die konjunkturelle Entwicklung fort. Im Folgenden baut sich damit eine sehr starke Divergenz auf - dieses"Fehlverhalten" wird mit dem"98er Crash" dann prompt und schmerzhaft abgestraft. Die während der Divergenz erzielten Index-Gewinne gehen vollständig verloren - was irgendwie logisch erscheint.

Davon wiederum sind die Anleger nach der technischen Reaktion zunächst so nachhaltig beeindruckt, daß sie das frühe und laute Einstiegsklingeln des nächsten positive Konjunktursignals erneut erst mit großer Verspätung, dafür aber dann um so heftiger befolgen. Die Grafik zeigt deutlich, daß die"Spekulationsblase" keinesfalls nur eine Illusion oder Übertreibung dargestellt hat - primäre Grundlage des Anstiegs war ein kräftiger Konjunkturaufschwung. Dennoch war die Euphorie bekanntlich fast grenzenlos - sodaß wiederum das bearishe Signal der abdrehenden Konjunktur, mit idealem Timing im März 2000 sichtbar, mit stoischer"Ignoranz" der Anleger überfahren wird. Die Folgen sind bekannt.

Der Konjunkturtrend zeigt in den Folgemonaten gnadenlos die Richtung: abwärts - während die Medien fröhlich jedes kleine Bröckeln zu neuen"Kaufkursen" deklarieren und die Anleger weiter von neuen Höchstständen, von Frühjahrs-, Sommer- und Jahresendrallies träumen. Die Indices laufen nur sehr sehr zögerlich und langsam abwärts. Dadurch bildet sich erneut eine extrem gefährliche Divergenz aus. Schließlich wird sogar der positive Grundtrend der Konjunkturentwicklung der 90er Jahre gebrochen.

Parallel dazu findet auch der erste"große" Trendbruch seit 1995 im Dax statt. Dennoch hält der trügerische Optimismus den Aktienmarkt weiter relativ stabil, sodaß bei immer weiter steil fallendem Konjunkturtrend die Divergenz noch weiter anwächst. Diese Spannung löst sich schlagartig mit dem 11. September 2001 und den steil fallenden Indices. Die Ansicht, der 11. September allein sei"an allem schuld gewesen", ist also ebenso verbreitet wie falsch. Wie schon oft werden hier Auslöser und Ursache verwechselt. Es ist allerdings anzumerken, daß vor dem 11. September tatsächlich ein zarter Erholungsansatz der Konjunktur (waagrechtes Häkchen im Chart) sichtbar war - die vorhandene Divergenz in den Märkten wäre aber wahrscheinlich dennoch viel zu groß gewesen.

Die nachfolgende technische Reaktion und die auf den Schock folgende große Erleichterung trieb die Aktienmärkte schnell wieder etwas in die Höhe - jedoch war dies ursächlich nur den weichen, also emotional bestimmten Komponenten der Konjunkturentwicklung zu verdanken. Die Stimmung pendelte vom extremen Schock hoch zu gelöster Entspannung, als weitere Anschläge und befürchtete Kriegsfolgen ausblieben - nicht so jedoch die"harten" realwirtschaftlichen Daten. Optimistische Grundstimmung während einer eher dramatischen Wirtschaftslage am Rand der Rezession. Diese"psycho-technische Gegenreaktion" machte die schnelle Erholung suspekt, zumal sich damit nur ein Pullback unter den alten gebrochenen Konjunkturtrend ausbildet. Erwartungsgemäß kippte mit dem Pullback die Stimmung wieder ab, gerade noch rechtzeitig für Skeptiker, um sich aus dem Markt ohne große Verluste zu verabschieden.

Aktuell ergibt sich nun das etwas absurde Bild, daß die inzwischen einigermaßen auf niedrigem Niveau stabilisierte wirtschaftliche Gesamtlage mit einem Wachstum knapp über Null eigentlich viel besser erscheint, als der grade erfolgende Rückfall in echte Krisen- und Katastrophenstimmung an den Märkten anzeigt. Im Gegensatz zum Jahresende 2001 herrscht nun überall dramatische Stimmung bei prinzipiell eher entspannterer Lage der Gesamtwirtschaft. Die BIP's zeigen aktuell keine Rezession im definierten Sinn, die Anleger jedoch haben die Depression bereits teilweise erreicht.

Der wirkliche Ausgang des aktuellen Dramas bleibt dennoch erstmal offen - denn die harten realwirtschaftlichen Zahlen können bei Fortdauer oder gar Verstärkung der pessimistischen emotionalen Befindlichkeiten sehr schnell ebenfalls ins"Depressive" sprich wieder Rezessive umschlagen. Im Gegensatz zum Jahreswechsel bestünde im Moment die reale Chance auf einen kleinen Aufschwung - parallel dazu aber auch die Tendenz, daß die Katastrophenstimmung in ihrer Eigendynamik zur Self-fulfilling-prophecy wird. Die"emotionalen Schockwellen des 11. September" werden uns mit ihrem Ausschwingen wahrscheinlich noch länger beschäftigen.

Als Fazit läßt sich mit einiger Überraschung feststellen: Die These,"die Aktienmärkte liefen der Konjunktur einfach immer nur voraus", ist nicht haltbar. Im Gegenteil: zumindest im Beobachtungszeitraum verhalten sich die Anleger vorzugsweise emotional und"unvernünftig" und schwanken zwischen langem ängstlichem Zögern und ebenso zu langer euphorischer Übertreibung oder fast bockigem Beharren gegen den Trend der realen Wirtschaft - und das nicht etwa erst seit der"Jahrhundert-Hausse". Das Modell des"Rational Investor" scheint in der Wirklichkeit der Aktienmärkte tasächlich nicht sehr verbreitet, aktuell ist es jedenfalls mal ziemlich völlig abhanden gekommen, was in den Turbulenzen durch die starken weltpolitischen Veränderungen und die dadurch ausgelösten Hoffnungen und Ängste begründet liegt. Die angenommene direkte Leader-Funktion des Aktienmarktes für"den Rest der Welt und der Wirtschaft" beruht offenbar rein auf"overconfidential bias" der entsprechenden Auguren ("Masters of the Universe").

Besonders interessant ist der Quervergleich zum Rentenmarkt: denn der Bond-Investor scheint vergleichsweise sehr viel vernünftiger und rationaler zu agieren als die Masse der"freien Aktionäre" - und befindet sich damit viel eher im harmonischen (!) Einklang mit den Schwingungen der realen Wirtschaft. Während der Aktien-Investor, von den (scheinbar?) viel höheren (auf jeden Fall aber sehr viel schwerer zu berechnenden) Gewinnchancen verleitet, eindeutig das höhere Risiko fährt und damit offenbar regelmäßig zu entsprechend heftigen Ausfallerscheinungen und Emotionen wie (zuviel) Angst oder Gier zu neigen scheint - und eindeutig zum Verdrängen oder zumindest"Nichterkennen" der jeweiligen konkreten Wirklichkeit. Dementsprechend werden lange Zeiträume am Markt eher von Hoffnungen, Illusionen und Wunschvorstellungen bzw. Unsicherheit, Zögern und Ängsten bestimmt. Grade hier liefert die Konjunktur wertvolle und sehr nervenschonende Hinweise auf die zukünftige Entwicklung und zeigt besonders häufig rechtzeitige deutliche Warnsignale für den Aktienmarkt.

Etwas"wirtschaftlicher Fundamentalismus" zusätzlich zur reinen Markttechnik kann also entscheidend dazu beitragen, den hohen Aktiengewinnen nicht auf längere Sicht immer wieder ebenso hohe Verluste hinzuzufügen. Leider ist der Begriff"fundamentale Analyse" bereits von der an sich weniger fundierten Kunst des"Gewinnschätzens" belegt - die Konjunktur-Analyse muß deshalb nicht in den Zusammenhang mit dem alten Streit zwischen Technikern und"Funnymentalisten" gestellt werden, sondern kann wertfrei für sich im Zusammenwirken mit der Markttechnik das individuelle Anlageergebnis verbessern. Auf einem soliden Fundament handelt es sich einfach sicherer.

Die aktuelle Situation bietet jedenfalls eine höchst spannende Konjunktur- und Marktlage - und liefert damit einen guten Anlaß, sich ernsthafter mit dem Thema Konjunktur und Märkte zu befassen - und weiter regelmäßig 14täglich den KID im Technical Investor zu verfolgen

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die zwei Charts:

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