Re: Wechselkurse - wie könnte es weiter gehen?

verfasst von dottore, 07.12.2004, 16:23

-->Hi,

die WK-Situation ist verfahren wie verworren. Und an Kommentaren, Belehrungen, Forderungen herrscht kein Mangel, wie eben erst wieder auf der gerade laufenden Tagung der Euro-Finanzminister. Sehen wir von dem altbekannten Larifari ab ("Reformen","US-Doppeldefizit beseitigen","Ungleichgewichte","Hausaufgaben machen") und versuchen wir, die Chose etwas intensiver zu studieren.

Zunächst die EU. Interessanlage ist klar: Hoher Euro mindert Exporte, dies kommt zu der Aussage von EU-Kommissar (Wi + Währung) Almunia heute, dass die aktuelle Konjunkturprognose für die Eurozone nicht mehr einzuhalten sei:"Die Aussichten haben sich verschlechtert."

Bekanntlich (siehe frühere Postings dazu) sitzen aber die Richtigen beisammen (incl. EZB-Trichet), die an das ESZB die Weisung geben könnten, ab Kurs x den Dollar"hochzukaufen". Wie das innerhalb der Eurozone"aufzuteilen" wäre (möglich: nach dem EZB-Schlüssel), dürfte noch auszukaspern sein.

Schon hier sei angemerkt, dass die 3 großen Blöcke (USD, Euro, YEN) gänzlich unterschiedliche Interventionsstrukturen haben:

Eurozone: Nur die ZBs können.

USA: Treasury und FED (hier die New Yorker Fed Bank und nicht etwa Washington) teilen sich den Segen 50: 50.

Japan: Nur das MoF kann über ein Sub-Budget, die BoJ ist ausführender Agent.

Das bedingt gänzlich verschiedene"Refinanzierungen" ihrer Kaufaktionen. Die ZBs, die selbst keine Titel begeben und schon gar nicht frisch gedruckte Noten in einer Art"Tafelgeschäft" über den Tresen schieben können, müssen mit Aktivtausch arbeiten.

Das läuft, wie auch schon diskutiert, darauf hinaus, dass sie ihre Aktivposition gegenüber ihren MFIs ("Geschäftspartner"-Banken) in eine solche gegenüber (im Dollarfalle) US-Gov verwandeln. Das geschieht, indem sie den MFIs abkaufen, die sich diese ihrerseits beschaffen (kursbeeinflussend), sofern sie diese nicht schon halten.

Auf Fremdwährung (also nicht Euro, und möglicherweise überwiegend USD, können aber auch SKR, DKR, Brit-Punds, Can$ usw. sein) hatten die Euro-MFIs lt. EZB als"Wertpapiere ohne Aktien auf andere Währungen lautend" in Sep 04 im Bestand 62,5 Mrd Euro gemeldet. Das wäre also in etwa der"Rahmen", der zunächst verfügbar wäre. In steigende Dollarkurse hinein würde natürlich zugekauft, usw., usw.

Dass dies eine enorme Verflüssigung der Euro-MFIs nach sich zöge (aus lang und fremd mach kurz und heimatlich) muss nicht eigens ausgebreitet werden (Notenumlauf plus Verbindlichkeiten des Euro-Systems gegenüber den MFIs, auch aus MR-Guthaben = knapp 600 Mrd). Würde das ESZB das Dollarhochkaufen über längere Zeit hinziehen, könnten sich"japanische Verhältnisse" einstellen, aber ohne dass sie auf der japanischen Vorgehensweise (s.u.) beruhen.

Da sich das Euro-System inkl. Konsultationspflicht durch die EZB an die Vorgabe halten muss ("shall be without prejudice to the primary objective of the ESCB to maintain price stability") ist dam Ganzen schon mal ein - wenn auch etwas schlaffer - Zügel angelegt. Trichet & die Seinen würden bei Dauerkäufen rasch gegrillt ("wollen Sie den Euro ruinieren?"), ganz abgesehen davon, dass die USD-denominierten wichtigen Importpreise (Ã-l, weitere Rohstoffe) wieder ruckartig anzögen, was weder binnenkonjunkturell noch politisch Freude schüfe (bundesweite Schlagzeilen, Debatte im Reichstag, usw. usw.).

Schon gar nicht könnten die Euro-ZBs mit dem Argument aufkreuzen, sie bräuchten selbst einen höheren Dollarkurs, um die heraufziehenden weiteren Verlust in ihren Bilanzen zu vermeiden. Da es außerdem noch hardcore-Euro-Staaten gibt (Finnland, NL, Lux zumindest), die es mit Preisstabilität noch halten, wäre Einstimmigkeit, die in diesem Fall erforderlich ist (im Gegensatz zu den EU-Quora insgesamt), kaum erzielbar. Und schließlich dürften sich große Schuldner in der Warteschleife nicht darauf freuen, die mit einer solchen Kaufaktion einhergehende Zinsanheberei (Titelverkäufe wg. Inflationserwartung) und Defizitvergrößerung zu erleben.

Vermutlich wird zunächst weiter bramarbassiert und"gedroht", aber viele Zähne hat der Tiger nicht. Ob und ab welchem Kurs er dennoch zuzuschnappen versucht, und ob das dann überhaupt was bringt oder in einer Art japanischer Lawine in Richtung KM-Krise donnert, kann niemand wissen. Alle"Interventionen" lassen die Beteiligten und Betroffenen wenig später in nur noch tieferem Morast waten.

Nun zu Japan. Dort haben wir die (schon als solche apostrophierte) Off-shore-Bank MoF, konkret das Foreign Exchange Fund Special Account. Dieses hat sich inzwischen (NYT vom Wochenende) mit 817 Mrd. USD"eingedeckt". Der Grund war die bekannte Exportförderung und nicht etwa das Aufmoppen von im Lande quasi herrenlos herumfließenden Dollar.

Dies ergibt sich ganz eindeutig aus der Refinanzierung des Accounts: Das MoF musste dazu zuerst FBs (financing bills) plazieren, hat sich also kurzfristig (und revolvierend) über den Markt finanziert, dann die Dollarforderungen gekauft und diese über die BoJ als Agenten in längerfristige US-Titel (Bonds) verwandelt - in den USA ebenfalls über den Markt und nicht etwa von US-Gov direkt. Der Bestand an US-Titeln in Jap hat 720 Mrd USD erreicht (insgesamt - auf USD umgerechnet - mit anderen Währungen 817 Mrd).

Die Amerikaner mit (in diesem Jahr) 620 Mrd zusätzlicher Staatsverschuldung sagten Danke. Die Jap-Exporteuere freilich nicht minder.

Nun steht das MoF vor der schwierigen Frage: So immer weiter machen, aufhören (langsam? schnell?) oder switchen (also USD in Euro usw.). Die NYT zitiert den zuständigen Portfolio-Manager Masatsugu Asakawa:"Imagine that tomorrow people hear 'Hey Japan has decided to divert from US dollars to euro [Aktivtausch] - that would create a hugely undesirable impact on the US Treasury market, and we have no intention at all to make an unfortunate impact on the US Treasury market."

Nomura-Chefökonom Richard Koo bringt das Problem auf den viel schlankeren Punkt:

"If they could move it out of dollars in one day, I am sure they would do it in an instant. But if they move 10 percent, and the dollar goes down 20 percent, they are stuck with 90 percent of the portfolio worth 20 percent less."

Japan sitzt also in der Falle: Schmiert der Dollar auch gegen Yen so richtig ab, ist die Aktivseite des"Accounts" entsprechend kürzer (ähnelt den hier lang und breit diskutierten ZB-Bilanzproblemen der Eurozone), aber die Passivseite, wo die auf Yen lautenden FBs in Yen und nominal nicht weniger werden, wird nichts weniger. Kurzum: Die Dollarkurs-Verluste schlagen direkt durch ins Staatskontor! Und über den japanischen"Staat", der sich - siehe früheres Posting - bereits jetzt zu 44,6 % über Bonds finanziert, muss hier nicht mehr groß philosophiert werden.

Jetzt noch die USA. Die haben - wie bei dem"Backing" der currency (Noten) bereits erwähnt worden war - auch bei ihren"Foreign Currency Holdings" das schöne Fifty-fifty-Prinzip:

Ds Fed-System (Fed Bank NY) und der ESF (US Treasury Exchange Stabilization Fund) halten je knapp 20 Mrd USD auf fremde Währungen lautende Forderungen - also im Ernst peanuts. Davon je ca. 11,1 Mrd in Euro- und ja ca. 8,6 Mrd. in Yen-Nominalen.

Die Yen können wir zunächst ganz vergessen (= ca. 1,3 % der USD-Holdings des MoF), die Euro allerdings nicht. Denn je 5,5 Mrd davon liegen als sofort fällig (cash deposits) bei"official institutions", könnten also subito auf den Markt gekippt werden, der diesen Schreck dann freilich schnell verdauern würde, da nichts mehr nachkommt (was man nicht mehr hat, kann man nicht nochmal verkaufen, und groß Forwards aufzuziehen, würde in sich selber enden, da auch eine Fed Bank NY sich die jeweils fälligen Euro nicht schnitzen kann).

Allerdings gibt es noch eine Repo-Position (je knapp 2 Mrd), die man in die Schlacht werfen könnte (side-show, aber immerhin). Da die Fed pingelig ist, hat sie auf Euro lautend nur Titel genommen von B, F, D, I, NL und E. Und wenn die Fed NY diese Titel schmeißt, ei, was mag sich der KM dann über die betreffenden Adressen für Gedanken machen? Gov-Zinsspreads in Euroland?

Warum diese Euro-Gov-Titel überhaupt von der Fed NY angefasst wurden?

Antwort:"The monetary authorities accept sovereign debt backed by the full faith [sic!] and credit [sic!] of (these) governments..."

Jetzt darf ich bitte auch mal:

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Gruß!

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