Russische Aktien seien immer noch billig - spottbillig...

verfasst von certina, 10.11.2006, 20:10

--><font size="4">Russische Aktien seien noch immer niedrig bewertet </font>

Nach westlichen Standards operieren russische Unternehmen immer noch sehr personalintensiv und ineffizient, sodass die Produktivitätsreserven erheblich sein dürften.

Im Jahr 2005 habe der russische Markt auf Dollarbasis um 83 Prozent zugelegt, und auch 2006 seien es schon wieder 48 Prozent. Reiche das nicht langsam, muesse man sich fragen. Zumal die Ã-lpreise seit ihrem Hoch Anfang August 25 Prozent verloren hätten und so ein wichtiger Kurstreiber an Bedeutung verliere. Spreche überhaupt noch irgendetwas auf diesem Niveau dafür, dass sich die Rallye fortsetzen könnte?


Am überzeugendsten sei vielleicht das Kurs/Gewinn-Verhältnis auf der Basis der Gewinne der letzten vier Quartale - es liege bei nur 7,8, was einer realen Aktienrendite von 12,8 Prozent entspreche. Die großen russischen Unternehmen seien durch den Anstieg der Rohstoffpreise und durch zunehmende Erfolge auf der Kostenseite sehr ertragsstark geworden. In diesem Jahr könne daher mit einem Anstieg der Gewinne um 35 Prozent gerechnet werden, sodass das KGV auf dieser Basis noch deutlich niedriger sei.
Um abzuschätzen, ob ein KGV von 7,8 ein gutes Einstiegsniveau darstellte oder nicht, muesse man alternative Anlagemöglichkeiten betrachten. Etwa mit der Berechnung der Risikoprämie: Man subtrahiere dabei von der Aktienrendite (12,8 Prozent) die Realzinsen risikoloser russischer Anleihen. Das Problem sei, mit welcher Inflationsrate die Nominalrenditen russischer, auf Dollar lautenden, Staatsanleihen bereinigt werden sollten - mit amerikanischen oder russischen? Ziehe man die russische Inflation von neun von der Nominalrendite 5,75 Prozent ab, ergebe sich eine reale Bondrendite von minus 3,25 Prozent und damit eine Risikoprämie von 16,05 Prozent.
In Deutschland oder in den USA würden Risikoprämien gewöhnlich um die Marke von vier bis fünf Prozent pendeln. Russische Aktien wären demnach für Ausverkaufspreise zu haben. Auch wenn man mit US-Inflationserwartungen von 2,5 Prozent arbeite und so zu einer realen Bondrendite von 3,25 Prozent komme, errechne sich daraus immer noch eine stattliche Risikoprämie von 9,55 Prozent.

Für die Anleger sei mindestens ebenso entscheidend, wie es mit den Gewinnen voraussichtlich weitergehen werde. Und wie sich die Kosten relativ zum Umsatz entwickeln werden. Russische Unternehmen operierten nach westlichen Standards immer noch sehr personalintensiv und ineffizient, sodass die Produktivitätsreserven erheblich sein dürften.

Im verarbeitenden Gewerbe, auf das immer noch 17,2 Prozent der 67 Millionen Beschäftigten entfallen würden, sei der Output im zweiten Quartal um sieben Prozent gestiegen, der Personalbestand habe sich dagegen relativ stetig um etwa ein Prozent pro Jahr verringert, sodass die Produktivität um acht Prozent zuehme. Für die Gesamtwirtschaft ergebe sich eine Zuwachsrate von 6,5 Prozent. Da die Löhne aber um 23 Prozent höher seien als vor einem Jahr, seien die Lohnstückkosten trotz der beachtlichen Produktivitätserfolge sehr rasch gestiegen.

Nach Rohstoffen und Einzelhandels-Papieren dürfte sich das Anleger-Interesse zunehmend auf Immobilien, Hotels, Restaurants, Banken, Telekommunikation, Medien, Bauunternehmen und Hersteller von Pipelines, Zement oder Stahl richten. Grund: Die Ausgaben der Rohstoffunternehmen für modernere Anlagen und die Investitionen des Staates in die Infrastruktur würden gerade deutlich hochgefahren.


Der Autor Dieter Wermuth ist Partner bei Wermuth Asset Management

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