Der Autor (bin nicht ich) durfte nicht veroeffentlichen

verfasst von XERXES, 06.12.2001, 13:34

und freut sich auf Reaktionen.

Analyse EUR-USD


1. Einleitung Die Rezession, die nicht gehandelt wurde!

2. Fundamentale Aspekte Asymmetrische Wahrnehmung und die Folgen!


3. Zinsanalyse Zinsdifferenzen sind grundsätzlich gut für den USD?

4. Technische Analyse Klare Punkte - klare Marktbewegung?


5. Fazit Der Euro kommt!



1. Einleitung


Seit 3 Jahren handeln wir mittlerweile den Euro. Für eine neue Währung ist das fraglos eine geringe Zeitspanne und kurze Historie, die bei vielen Investoren zu einer grundsätzlich skeptischen Einstellung verleitete.
Insbesondere der drastische Kursverfall in dieser Zeitspanne von 1,18 bis auf unter 0,83 ist hinsichtlich der tatsächlichen volkswirtschaftlichen Entwicklung kaum mehr nachvollziehbar und kann nur als „irrationale Übertreibung“ gewertet werden.
Zurückführen lässt sich das auf asymmetrische Wahrnehmung der Finanzmärkte. Exemplarisch können wir das an den Erwartungen der „Meinungsmacher“ ablesen. Im vierten Quartal letzten Jahres glaubte die Mehrheit der Marktteilnehmer nicht an eine Rezession in den USA und schlossen aus, dass Euroland stärker als die USA wachsen könnte. Ende des ersten Quartals sprachen die Analysten davon, dass die Wachstumsdelle in den USA nur kurz ausfällt und im 3.Quartal das Wachstum umso stärker wieder anzieht. Jetzt im vierten Quartal sondieren sie die Lage so, dass im nächsten Jahr ein kraftvoller Aufschwung folgt und Optimismus angebracht ist. Während dieser Zeit hat der USD in keiner Form die Möglichkeit einer Rezession noch ihre Realität in den Kursen berücksichtigt.
Es wäre die erste Rezession, die von den USA ausgeht und nicht in den Devisenmärkten gehandelt werden würde..
Fragen wir uns nach den Gründen, warum die Märkte partout den weiteren Verlauf der konjunkturellen Entwicklung in den USA positiv sehen wollen, so hat das mit marktpsychologischen Gesichtspunkten zu tun als auch mit dem politischen Willen der USA, die Kapitalströme weiter in die USA zu lotsen. Pro Tag bedarf es weit über 1 Milliarde USD Kapitalimport in die USA. Ohne diesen Kapitalimport bekommt der weltgrößte Schuldner Finanzierungsprobleme, die sich in steigenden Zinsen und weiteren rezessiven Entwicklungen zeigen können.
Darüber hinaus ist die ganze Welt Gläubiger der USA. Wer möchte schon, dass sich seine Anlagen bei der Währungsbewertung so auflösen, wie die Spekulationsgewinne an der Nasdaq?
Mithin ergibt sich eine Koalition von Gläubigern und Schuldnern, die ein nachhaltiges Interesse an einem Fortbestand des gegebenen Status Quo haben. Fraglos ist hier maßgeblich die Erklärung für den „Mainstream“ und der Kritiklosigkeit gegenüber den USA zu suchen und auch zu finden.




2. Fundamentaldaten


Einleitend möchte ich darauf verweisen, dass die USA den „hedonischen“ Ansatz in ihrer Statistik verwenden, der zu einem höheren Ausweis von Wachstum ( laut Analyse 0,7 %) und einem geringeren Ausweis von Inflation führt.
Die Wachstumsperformance hat sich im Laufe der letzten 3 Jahre kontinuierlich zu Gunsten des Euro entwickelt. Mit Berücksichtigung des hedonischen Ansatzes (ohne Ansatz) ergibt sich für 1999 für die USA ein Wachstumsvorteil von 1,5% (0,8%), für das Jahr 2000 stellt sich dieser Vorteil auf lediglich 0,7 % (0,0%). Im laufenden Jahr per Ende des 2. Quartals weisen die USA ein Wachstum von lediglich 1,4% (0,7%), Euroland bringt es immerhin noch auf 2,1 % und bestätigt damit in einer Krisensituation nicht unerheblich gefestigter zu sein als die USA.
Im Vergleich zu den USA schneidet Euroland bei der Inflation maßgeblich besser ab. Sowohl 1999 als auch 2000 fiel die Preissteigerung in Euroland 1 % geringer als in den USA aus. Für das laufende Jahr ergibt sich in etwa ein Gleichstand, wobei der hedonische Ansatz in diesem Vergleich unberücksichtigt ist und tendenziell zu einem noch größeren Vorteil Eurolands führen sollte.
Nachdem wir im laufenden Jahr mit Revisionen der US-Produktivität konfrontiert wurden und auch die revidierten Unternehmensgewinne in den USA nicht mehr der Parole des Alan Greenspan von einem neuen Paradigma standhalten, ist es eine Pflicht, nicht leichtfertig über diese Tatsachen hinwegzugehen, sondern sie genau zu untersuchen.
Fakt ist, dass sich die US-Unternehmensgewinne vor Steuern vom 1. Quartal 1997 bis zum 2. Quartal 2000 von 653,3 Milliarden USD auf 733,1 Milliarden erhöhten, um sich dann bis im 2. Quartal 2001 auf annualisiert 594,3 Milliarden abzuschwächen.
In einer Phase eines Wachstums von insgesamt knapp 19 % in dem Zeitraum 1997 - 1999 sind die Gewinne lediglich um circa 1 % von 653,1 Milliarden auf 659,7 Milliarden gestiegen. Mithin belegen diese Daten eindrucksvoll, dass die unterlegte hohe Gewinndynamik in den USA, ein wesentlicher Faktor der Kapitalströme in die USA, lediglich Wunschdenken entspricht und sich nicht auch nur ansatzweise nachweisen lässt. (Quelle BEA, NIPA Table 1.16).
Vergleichbare Datensätze liegen für Euroland nicht vor. Gleichwohl lässt sich aus der Bundesbankstatistik ablesen, dass von 1997 bis einschließlich Ende 1999 ein Gewinnwachstum von knapp 13 % in Deutschland erreicht wurde bei einem Wachstum in dieser Phase von lediglich knapp über 5,2 % (Quelle: Bundesbankbericht März 2001, Seite 23).

Wesentlicher sind jedoch die Erwartungen und Grundlagen des Wachstums im Laufe der nächsten 12 Monate. Einmal mehr unterstellen viele Marktteilnehmer, dass sich die USA schneller aus der Rezession befreien können als insbesondere Euroland.
Bisher haben die USA lediglich bewiesen, dass sie schneller und nachhaltiger in die Krise geglitten sind, als die Europäer. Immer wieder wird auf die Flexibilität der Amerikaner verwiesen. Gleichsam unterstellen diese Auguren, dass es sich lediglich um ein zyklisches Phänomen handelt. Ich weise dies nachhaltig zurück. In den USA sind die Ressourcen sowohl der privaten Haushalte als auch der Unternehmen erschöpft, da beide die höchsten historischen Verschuldungsstände aufweisen.
Der fragwürdige Versuch der Fed als auch der US-Administration, die US-Konsumenten trotz steigender Arbeitslosigkeit und hoher Verschuldung zu weiter hohen Konsum zu motivieren, ist unsolide und schafft nicht die Grundlage für langfristiges Wachstum. Eine Politik, die nur auf kurzfristige Erfolge zielt und langfristige Ziele außer Acht lässt ist unverantwortlich und schlussendlich nicht erfolgreich, da sie Symptome aber nicht die Ursachen der Malaise bekämpft.
Da europäische Unternehmen und auch Haushalte sich nicht in einer vergleichbaren Zwangslage befinden, ist es wahrscheinlich, dass sowohl der gegenwärtige Abschwung weniger akzentuiert als auch der Aufschwung mindestens im Gleichklang mit den USA erfolgt.

Die Maßnahmenpakete der US-Administration in Form von Steuerreformen und Subvention werden sich nächstes Jahr auf 2 - 2,5 % belaufen. Aus der Steuerrückerstattung in diesem Jahr hatte sich ein Wirkungsgrad von circa 25 % ablesen lassen. Subventionen haben konsumtiven Charakter und wirken sich lediglich marginal wachstumsfördernd aus. Ergo lässt sich bei einem Wirkungsgrad von 25 % maximal eine Wachstumsbelebung um 0.625 % ableiten. Ein derartiger Wert hat fraglos unterstützende Wirkung für den konjunkturellen Verlauf. Er ist jedoch nicht geeignet, eine Trendumkehr einzuleiten.
Euroland stehen bedingt durch die Maastricht Kriterien keine vergleichbaren Mittel zur Verfügung, die Konjunktur zu beleben. Dieser Umstand ist belastend für die Wirtschaft in Euroland. Darüber hinaus bleibt Euroland derzeit durch die nächstes Jahr stattfindenden deutschen Bundestagswahlen als auch die französischen Präsidentschaftswahlen in ihrer Reformfähigkeit behindert. Dieser Mix aus nicht vorhandener fiskalpolitischer Manövriermasse als auch politischer Lähmung stellt sicherlich die höchste Hypothek für den Euro im kommenden Jahr dar.

Ein anderer Katalysator der Kapitalströme in die USA fand sich in der Attraktivität der Aktienmärkte. Für das dritte Quartal diesen Jahres meldete Dow Jones einen Rückgang der Unternehmensgewinne in den USA von 72 %. Wall Street propagiert halbseidene „Pro Forma“ Ergebnisse, für die es nicht einmal einheitliche Grundlagen gibt. Der Fall von Enron ist symptomatisch.
Transparenz, eines der Charaktermerkmale, die die USA zu der Nummer 1 der Finanzmärkte gemacht hat, kommt zunehmend unter die Räder. Dazu passen dann auch neue Maßnahmen, wie der „Financial Accounting Standard 142“, durch den Unternehmen nicht mehr gezwungen werden „Goodwill“ über einen fixierten Zeitraum in festgelegten Raten abzuschreiben. Intel hat nach der Ankündigung dieses Paragraphen bereits verkündet, dass der Gewinn im nächsten Jahr um 1,5 Milliarden USD höher ausfällt. In den USA halten die Gebrüder Grimm Einzug in das Bilanzrecht und dieser Umstand muss als Symbol der Schwäche der USA interpretiert werden.
Berücksichtigen wir darüber hinaus, dass die Kurs-Gewinn-Verhältnisse in den USA zwischen 30 - 50 % höher als in Euroland sind, ergeben sich bei US-Anlagen im Vergleich zu Euroanlagen nicht unerhebliche Risiken.
Die asymmetrische Wahrnehmung der Realität bleibt ein maßgeblicher Belastungsfaktor für den Euro. Die Realität spricht jedoch für den Euro.








3. Zinsanalyse


Die kurzfristige Zinsanalyse beschert uns einen nachhaltigen Renditevorteil für Anlagen im Euro in Höhe von 1,25 % gegenüber dem USD. Bei Einführung des Euro war das umgekehrt. Zu dem damaligen Zeitpunkt wirkte sich der Zinsvorteil selbstredend positiv für den USD aus. Heute hingegen ist der Zinsvorteil angeblich ein strategischer Nachteil, weil die EZB nicht schnell genug Wachstumsimpulse nachschiebt und der Politik der Fed nacheifert. Die Wirtschaftslage in Europa ist von Schwäche geprägt, jedoch ist sie nicht vergleichbar mit den Problemen in den USA. Mithin verbietet sich förmlich für die EZB eine Politik, die Fed zu kopieren. Auch hier treffen wir auf asymmetrische Sichtweisen, die der fraglos richtigen Politik der EZB nicht die notwendige Würdigung zukommen lassen. Diesbezüglich verweise ich noch einmal darauf, dass es nicht um Kurierung kurzfristiger Symptome ankommt, sondern vielmehr den Ursachen der Problematik mit angemessenen Mitteln entgegen zu wirken. Wenn übertriebene Aktienmarktbewertungen als Ziele der Fed definiert werden, bedarf die Politik der Fed keiner weiteren Erläuterung.
Für das nächste Jahr werden zumindest im 1. Quartal weitere Zinssenkungen um bis zu 50 Basispunkte sowohl in den USA als auch Euroland prognostiziert. Ich gehe davon aus, dass im Geldmarkt im nächsten Jahr ein Zinsvorsprung von 50 -125 Basispunkten für den Euro Bestand hat.

Die Kapitalmärkte haben sich im Laufe des Jahres in der Rendite weitestgehend angenähert. Erst in den letzten Wochen hat sich die Differenz von nahezu 0 Basispunkten auf 25 Basispunkte zu Gunsten der 10-jährigen US Treasuries entwickelt. Hintergrund ist die Erwartung, dass es zu einer nachhaltigen und schnellen Erholung in den USA kommt. Ebenso spielt jedoch auch die Eliminierung der 30-jährigen Bonds eine wesentliche Rolle. Kurzfristig wurde dadurch das Renditeniveau deutlich um circa 0,6 % nach unten bewegt, um dann aber um bis zu 0,75 % anzuziehen. Die Politik der US-Treasury folgt auch hier kurzfristigen Zielen und lässt jedwede Langfristigkeit vermissen. In einer Situation, in der nicht Budgetüberschüsse diskutiert werden, sondern Budgetdefizite zu erwarten sind, ist es vollständig unverständlich, historische attraktive Refinanzierungen auf 30 Jahresbasis für den Fiskus auszuschließen.
Im Rahmen weiterer Schwäche der US-Konjunktur ist ein erneutes Abgleiten der Renditen wahrscheinlich.
Latent besteht darüber hinaus das Risiko, dass es im nächsten Jahr zu einer USD-Krise kommt, die zu steigenden Zinsen am Geld- und Rentenmarkt zwecks Finanzierung der labilen Außenposition der USA führen kann.




4. Technische Analyse


Der Euro befindet sich seit Erreichen der Tiefstkurse in einer Bandbreite zwischen 0.9590 und 0.8340 im Laufe diesen Jahres. Die Markttechnik impliziert in den Wochencharts eine weitestgehend neutrale Ausprägung. Seit Erreichen der diesjährigen Tiefstkurse hat sich eine Erholung ergeben, die im Bereich von 0.9330 in nachhaltigen Widerstand gelaufen ist und erneut zu Korrekturen geführt hat.

Per Ende des Jahres 2000 ist der seit Einführung des Euros gültige Abwärtstrend nachhaltig gebrochen worden. Seit diesem Zeitraum lässt sich die Bewegung des Euros mit einer Konsolidierung auf niedrigem Niveau charakterisieren.

Diese Konstellation bietet aus technischer Sicht die Möglichkeit einer sich anschließenden deutlichen Befestigung des Euro.

Entscheidende Unterstützung findet der Euro bei 0.8780, 0.8720, 0.8670. Ein Unterschreiten dieser Unterstützung kann zu erneuter Schwäche des Euro bis in den Bereich von 0.8370 - 0.8400 führen. Dieses Szenario ist jedoch nicht favorisiert.
Die Widerstände, die sich derzeit aufbauen sind nachhaltig und beginnen bei 0.8980. Ein Überwinden dieser Marke eröffnet weiteres Potential bis 0.9120. Darüber hinaus liegt wesentlicher Widerstand bei 0.9240 und 0.9330.
Sukzessive Befestigungen des Euro sind favorisiert. Ein nachhaltiger Ausbruch über den Widerstand bei 0.9330 (Wochenschlussbasis) ist Indikator für erneute Aufwärtsdynamik und ein Ende der gegenwärtigen Konsolidierung.
5. Fazit


Zusammenfassend ergibt sich ein Szenario, das zunächst bis zum Jahresende lediglich moderate Befestigungen des Euros zulässt. Hintergrund ist hier die Unsicherheit über weiteren Umtausch von Bargeldbeständen aus dem Euroraum in USD und CHF. Gleichwohl sollte dieser Einfluss sich zum Jahresende hin abschwächen.
Im Laufe des nächsten Jahres ist hinsichtlich der volkswirtschaftlichen Entwicklung einmal mehr mit nachhaltigem Aufwärtspotential des Euro zu rechnen. Wie eingangs beschrieben, sind die konjunkturellen Entwicklungen der letzten 12 Monaten von der Mehrheit des Marktes falsch eingeschätzt worden. Bei weiterer Ernüchterung über das Erholungspotential insbesondere in den USA sollte sich diese Entwicklung zunehmend in der Bewertung der Devisenmärkte spiegeln. Preisstabilität und im Vergleich zu den USA gering verschuldete private Haushalte als auch Unternehmen bieten in Euroland ein stabileres Umfeld, um einerseits den wirtschaftlichen Abschwung besser aufzufangen als auch in einer konjunkturellen Erholung mindestens ebenbürtig zu den USA zu wachsen.
Die weit verbreitete Ansicht, dass die Wirkungen der Zinssenkungen erst mit einer zeitlichen Verzögerung von 6 - 9 Monaten wirken, gilt für die USA lediglich ansatzweise. Die Zinssenkungen haben ihre Wirkung für die Konsumenten weitestgehend erfüllt. Dies wird deutlich and den massiven Hypothekenumschuldungen, bei denen Kapital für den Konsum freigesetzt wurde. Ebenso sind die günstigen Finanzierungen beispielsweise im Automobilsektor bezeichnend. Mithin können wir im folgenden Jahr nicht mit anvisierten nachhaltigen Auswirkungen im Konsumbereich rechnen. Für den Investitionssektor bieten sich bei einer Kapazitätsauslastung von weniger als 75 % kaum nachhaltige Anreize erhöhter Aktivität auf absehbare Zeit.
Gleichzeitig ist festzustellen, dass bei einer nachhaltigen Erholung in den USA, ein nicht favorisiertes Szenario, die Zins - als auch Geldmengenpolitik in den USA einer drastischen Umkehr bedarf, um inflationären Entwicklungen entgegen zu wirken. Mithin beinhaltet eine positive konjunkturelle Entwicklung gleichzeitig Risiken für die dann gerade wiederbelebte Wirtschaft.
Abschließend sei noch einmal darauf verwiesen, dass für die Boomjahre in den USA alle Schlüsseldaten nachhaltig revidiert worden sind. Es hat keine neuen Paradigmen gegeben. Wie eingangs beschrieben ist nicht nur die Produktivität deutlich revidiert worden. Die Gewinndynamik amerikanischer Unternehmen war in dieser Phase enttäuschend. Sogar Deutschland hatte in der Phase der Boomjahre prozentual höhere Gewinnzuwächse als die US-Unternehmen.
Ergo ergibt sich eine Situation, in der die Grundlagen für die Kapitalströme in die USA entfallen sind. Gleichwohl haben die Marktteilnehmer ihre Positionen diesbezüglich nicht adjustiert. Hoffnungen, die im Laufe diesen Jahres kontinuierlich enttäuscht wurden, bleiben Grundlage der Positionierung.
Die Fakten sprechen eine andere Sprache. Der US-Aktienmarkt hat ein Bewertungsniveau auf Kurs-Gewinnbasis, das über dem vom März 2000 liegt. Hier sind die optimistischsten Prognosen der wirtschaftlichen Belebung vorweggenommnen worden. Was bleibt sind ultimativ nachhaltige Risiken und lediglich begrenzte Chancen.

Schlussendlich ist das folgende Jahr 2002 geeignet, auch eingedenk der physischen Einführung des Euro, ein erstes erfolgreiches Jahr für den Euro im Devisenmarkt zu werden. Die Markttechnik ist diesbezüglich kein Hemmnis. Die Entwicklungen der Zinsdifferenzen insbesondere am Geldmarkt wirken sich für den Euro unterstützend aus.








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• Der Autor (bin nicht ich) durfte nicht veroeffentlichen - XERXES, 06.12.2001, 13:34
  • Re: Hier ein weiterer Artikel zum Euro - R.Deutsch, 06.12.2001, 15:57
    • Re: Hier ein weiterer Artikel zum Euro - Phoenix, 06.12.2001, 18:59
  • Re: Dem anonymen Autor ein Lob. Und dass b.a.w. Maastricht verbietet, - André, 06.12.2001, 18:08
  • Analyse Euro US-Dollar mit Niveau - peter72, 07.12.2001, 13:44
  • Re: brillant! - Merlin, 07.12.2001, 15:29
    • Re: brillant! - XERXES, 07.12.2001, 15:45